小生鄭毅然

第六章 縱橫全球的外匯交易員  ◆ 布魯斯‧柯凡納◆

布魯斯‧柯凡納也許是當今舉世進出金額最大的銀行外匯交易與外匯期貨交易員。他單單在1987年，就為自己及其基金投資人賺進3億美元。過去十年，他的平均年投資報酬率高達87％，也就是說，你在1978年初，只要投資柯凡納的基金2000美元，10年後，你的投資可以成長到100萬美元。

柯凡納雖然是一位超級交易員，不過他本人卻極力避免成為一名公眾人物。他在接受我的訪問之前，木曾接受過其他任何傳播媒體的採訪。。他後來對我說：「你也許奇怪為什麼我會接受你的採購。」事實上，我的確有這樣的疑問，而我也一直假設他是基於信賴關係才同意接受我的採訪。在7年前，我與柯凡納曾有一段同事之誼，當時他是商品公司的首席交易員，而我在該公司擔任分析師。

柯凡納向我解釋：「我似乎難以躲避公眾的注意，但是一般傳播媒體的報導往往會誇大其辭與失真，而我認為你採訪應該可以記錄我的真實面。光看柯凡納的外表，實在難以想像他會是一個經常進出數十億美元的超級交易員。他那睿智自在的神態，總讓人以為他是一位 大學教授。事實上，他在成為交易員以前，的確也是一位從事學術研究的人士。

被收益率曲線迷住了

柯凡納從哈佛大學畢業後，便在哈佛大學與賓州州立大學扭任政治學教授。雖然他喜歡教書，卻並不熱衷於學術生涯。他說：「我不喜歡每天一大早面對稿紙，寫一些好像充滿智慧，其實是深奧難懂的哲理。」

在1970年代初，柯凡納在有幸步入政壇的夢想下，主持了多治性活動，不過後來由於缺乏財力以及不善政治圍內的勾心鬥角，放棄了步入政壇的念頭。他當時是在州政府與聯邦機構中擔任顧問工作。

1970年代中期，柯凡納把注意力轉移到金融市場方面。他認為，憑其正規政治學與經濟學教育的背景，應該可以在此一領域闖出一片天地。他後來熱衷於研究世界金融情勢，進行有關的金融商品交易。他大約有一年的時間完全浸淫於金融市場以及相關經濟理論的領域內。他在這段時間讀遍所有與金融市場有關的文章與參考書籍。

柯凡納當時對利率方面的理論下過一番頗深的功夫。他說：「我完會被收益曲線迷住了。」所謂收益率曲線(yield curve)是公債收益率與其償還期之間的關係。例如，長期公債收益率高於短期公債，五年期公債收益率高於一年期國庫券，在圖形上顯示出來的收益曲線就會呈向上攀升的局面。

柯凡納根據利率理論，發現利率期貨市場中較近月份期貨的價格總會高於較遠月份期貨的價格。較遠月份期貨之間價差近乎零，而較近月份期貨之間差距較大。柯凡納的第一筆交易便是買進某個月份的期貨，而賣出更遠月份的期貨『隨著時間的推移，買進的期貨與較遠月份期貨的價差也就越來越大。

這筆根據理論所從事的交易相當成功，而柯凡納的第二筆交易也與同商品不同月份的價差有關。同商品不同月份的價差（Intermarket Spread)交易是在某商品市場中買進一筆期貨，而賣出另一筆不同到期日的期貨。在這筆交易個；柯凡納預期銅供應緊俏，會促使較近月份的銅期貨價格揚升，於是他買進較近月份的銅期貸，賣出較遠月份的銅期貨。雖然預測正確，但是他卻過早買進，最後只好認賠了結。儘管如此，他3000美元的賭本在經歷兩筆交易後，還是增加到4000美元。

關鍵性的第三筆交易

柯凡納在談到他的第三筆交易說：「第三筆交易才是促使我跨入交易員這一行業的關鍵所在。」在1977年初，黃豆市場供應持續短缺，我則密切注意七月份黃豆期貨與十一月份黃豆期貨的價差變動情況。我在十一月份黃豆期貨較七月份期貨溢價(Premium)約60美分時，買進七月份期貨，賣出十一月份期貨，後來在溢價擴大到70美分時，我又加碼一筆合約。我是以金字塔交易法進行交易的。」

問：你最後到底持有多少口合約？

答：我最後大約持有十五日合約，木過我在其間曾經更換經紀商。我原來在一家小型的經紀公司從事交易，這家公司的老闆是一位資深的場內經紀人。那時候我大約已經持有十口到十五口合約。當時一口期貨合約的保證金是2000美元，價差交易的保證金則只要400美元。然而這位經紀人卻告訴我：「你從事的價差交易和單純的期貨交易相同，因此保證金要從400美元提高到2000美元。」

問：他顯然十分擔心你持有部位(netposition)的風險。

答：是的。

問：其實他並沒有錯。

答：是的，可是我非常生氣，於是我把帳戶轉到另一家經紀公司。這家公司的名稱暫且保留，至於原因我稍後會解釋。

問：你生氣；是不是因為你認為他的決定對你不公乎，還是……

答：我不覺得他對我不公平，不過我認為他的作法對我的交易已經構成障礙。我把帳戶轉到另一家較大的公司，然而我卻在該公司選擇了一位不十分幹練的經紀人。當時黃豆行情持續上揚，我也一再加碼。我一筆價差交易是在2月25日進行的，到4月12日，我的帳戶巳增加到3方5000美元。

問：你只是在行情上漲時持續增加自己持有的部位，還是有一套計劃？

答，我有一套計劃，我總是等待價格漲到某個水誰，然後回跌到某個特定價位後才加碼。當時黃豆期貨市場行情一片大好，價格連續漲停。到4月13日時，該商品價格更是創下新高紀錄。我的經紀人在當天打電話給我：「黃豆行情正在飄漲，看來七月份期貨會以漲停收市，而且十一月份期貨也會跟進。你賣出十一月份期貨實在不聰明。我看還是讓我幫你回補十一月份期貨，這樣你就可以在未來幾天多賺一點錢。」我同意了，於是我們開始回補十一月份期貨。

問：你把當初所有賣出的部位又全部補回來嗎？

答：是的，全部都補回來。

問：你是在毫不猶豫的情況下立即下決定的嗎？

答：我想我是鬼迷了心竅。15分鐘後，我的經紀人又打電話過來說：「我不知道應該怎麼告訴你才好，黃豆市場看來要以跌停收市了，我不知道是否能確保你及時全身而退。」我簡直嚇呆了，我大叫著要他趕快幫我出場。

問：你最近是否在跌停板才出場的？

答：我是在接近跌停板的時候出場的。讓我告訴你，我的損失有多大，在回補十一月份期貸而只持有七月份期貨時，我的帳面上原本有4萬5000美元，但在收市時只剩下2萬2000美元。我深受打擊，簡直無法相信自己竟然如此愚蠢。只為貪圖蠅頭小利，就把自己多年來對市場的研究心得完全拋到腦後。為這件事情我有戲好幾天都寢食難安。

問：可是你還有2萬2000美元，與你當初的3000美元相比，仍然好很多，

答：你說得沒錯，可是……

問：你之所以情緒大壞，是因為你作了愚蠢的決定，還是因為心痛輸錢？

答：絕不是因為錢的緣故。我想是因為這次經驗終於使我明白交易員總會有「不清醒」的時候。在這件事情發生之前，一切事對我都很順利。

行情能載舟亦能覆舟

問：你在一帆風順的時候，是否覺得一切都很容易？

答：是的，的確很容易。

向：你當時可曾想過，市場行情也有背棄你的一天？

答：沒有。我當時決定回補，證明我根本就沒有考慮到風險問。我想我最難過的事是，我終於明白市場大勢變化多端，它可以載舟，也可以覆舟。不過事實上，我最後還剩下2萬2000美元，已經算是不幸中的大幸了。

問：我相信你後來當機立斷決定立刻出場，使你逃過一劫。

答：是的。在那天之後，市場持續重挫，幾近崩盤。我常常在想，如果我沒有作出回補的決定，也許我的遭遇會更慘。

問：這筆價差交易結果如何？

答：失敗了。七月份黃豆期貨價格也告下挫。

問：這是你交易生涯中最慘痛的一次經驗嗎？

答：是的，影響所及既深且遠。

問：但是你仍然靠這筆交易賺進不少吧！

答：我靠這筆交易賺進六倍於本金的利潤。可是我當時根本不清楚自己承擔多大的風險。

問：經紀人打電話來說，市場將以跌停收市後，你是由於驚慌，還是在控制風險的考慮下決定賣出的？

答：我也無法確定。當時我所面對的情況是市場走勢和我的分析測完全相反，而我又找不到任何原因。直到今天，只要市場況與我的分析有所出入，我就立刻出場。

問：你能舉出最近發生的例子嗎？

答：1987年10月19日，也就是爆發全球股市大崩盤的那一天。因為摸不著導致市場發生劇變的原因，我於是在19日與29日把手中全部的部位拋出。從事交易的第一條原則就是千萬別讓一個摸不著箇中原因的市場變化逮個正著，讓自己糊里糊塗地遭受重大損失。

失敗沒有什麼了不得

期貨鍊金術

問：我們言歸正傳，你是在那筆黃豆交易之後多久才再度進場交易的？

答：大約一個月之後。幾個月之後，我的帳戶又恢復到約4萬美元。後來，我去應徵商品公司助理交易員的工作，記得是由麥可·馬可斯叫我再去一趟商品公司。他告訴我；「我要告訴你一個好消息和一個壞消息，壞消息是我們不打算僱用你擔任本公司的助理交易員，好消息是我們決定請你做我們的交易員。」

問：商品公司給你多少資金從事交易？

答：2萬5000美元。

問：你在為商品公司交易期間，是否曾接受馬可斯的指導？他對你的影響有多大？

答：是的。他對我的影響相當大。我從他身上除了學到交易要有節制外，另一件非常重要的是，你必須學會接受失敗，失敗並沒有什麼了不得。馬可斯教我必須運用自己的判斷力作出交易的決定。如果判斷錯誤，再接再勵。只要你能完全投入，一定會有成功的一天。

問：你是舉世間少數幾位成功的交易員之一，你與其他交易員有何不同之處？

答：我無法解釋為什麼有些交易員會成功，有些卻會失敗。至於我自己，我認為我具有兩項相當重要的特質。第一項是對於市場未來走勢具有廣大的想像空間，並且深信不疑，例如我相信黃豆價格有朝一日會漲到月前水準的二倍；美元會跌到1美元兌100日圓以下，第二項則是我能在壓力下保持理性和節制。

問：交易技術的獲得，是否可以靠訓練？

答：可以，不過只能在某個範圍之內。多年來，我訓練了將近30位剛出道的交易員，不過，其中只有4到5位成為成功交易員。

問：至於其他的25位呢？

答：最後都被淘汰出局。不過這與智力沒有任何關係。

問：在你的學生當中，最後獲致成功的人，他們和被淘汰出局的有何差異？

答：他們堅毅、獨立，而且頗有主張。他們敢在別人不敢進場時進場，同時他們也會節制自己的貪念。野心太大的交易員最後總會把交易弄砸，而且永遠無法保住所賺得的利潤；商品公司就有一位如此的交易員，我不便提出他的姓名，他的聰明才識之高是畢生僅見，他判斷市場準確無比。然而我能賺錢，他卻不能。

問：他犯的錯誤是什麼？

答：他的野心太大。我作一日合約，他即要作10口，最後不但沒有賺錢，反而虧了本。

技術分析使市場情勢更明朗

問：你都是根據基本分析來作交易的決定嗎？

答：是的。我不會只靠技術面消息從事交易。雖然我經常使用技術分析來幫助我進行市場判斷，但是除非我瞭解市場變動的原因，否則我不會輕易進場。

問：這樣說來，是不是你的每筆交易後面必定都有基本面因素的支持？

答：可以這麼說。不過我要補充，技術分析通常可以使市場的基本面情勢更加明朗化。舉傭來說，去年上半年有入說加拿大元會升值，也有人說加拿大元會貶值，而我根本無法判斷加元的走勢。不過如果硬逼我作選擇，我會選擇加拿大元貶值。後來美加貿易協定簽署，市場情況才逐漸明朗。事實上，在美 加貿易協定簽署的前幾天，加拿大元就已經開始揚升，而我直到這時候，在市場大勢逐漸明朗的情況下，才敢斷言加拿大元將會上揚。

在美加貿易協定之前，我覺得加拿大元已經漲到高價水準，因此無法確定加拿大元會上揚，或是下跌。我也只有等待市場變動，然後再跟隨市場變化的方向做動作。我之所以如此，主要是因為兩項關鍵性的判斷，一項是市場的基本面產生變化(雖然我不能確定這個變化對市場情勢可能造成的影響)。另一項則是市場的技術面顯示加拿大元已經突破上檔壓力區。

問：我所謂不能確定市場基本面變化對價格走勢會造成何種影響，這究竟是什麼意思？基本上，美加貿易協定對加拿大的重要性遠高於美國，這不就顯示該項協定的簽署對加拿大元應該算是一個利多消息嗎？

答：並不一定完全是利多，我可以從利空的一方面來解釋。美加貿易協定取消了雙方之間的貿易障礙，這意謂美國產品將可大舉入侵加拿大市場，而會對加拿大經濟不利。我舉這個例子的重點是要說，市場上許多消息遠比我靈通的交易員，我們早在其他交易員之前知道加拿大元會上揚，因而先行買進。我只是緊跟他們進行之後，搭上加元上漲的第二班列車而已。

問：這樣說來，這是不是表示當市場基本產生變化時，技術面最初的變動方向往往就是市場長期趨勢所在？

答：一點也沒錯。市場上的領先指標往往是那些消息遠比你靈通的市場人寧，例如蘇聯就是。

掌握資訊贏得機先

問：蘇聯在哪些市場算是領先指標？

答：匯市以及穀物市場。

問：我們怎麼知道蘇聯的動作。 

答：蘇聯都是透過商業銀行與經紀商進場操作，因此我們大都可以打聽得出來。

問：蘇聯連國內經濟都無法掌握，但在國際市場上卻是一個高明的交易大國，聽起來是不是有點矛盾。

答：是的，不過事實的確如此。

問：這是什麼原因？蘇聯到底是怎麼辦到的？

答：我們同業間流傳著一則笑話，就是蘇聯可能偷拆我們的信件。不過事實上，蘇聯以及其他國家政府的消息的確非常靈通。原因很簡單，因為他仍擁有全球頂尖的情報網，而且眾所皆知，蘇聯具有監聽全球商業通訊的技術與能力。這也就是為什麼有許多商品交易公司在打機密電話時總是小心翼翼，甚至裝設反竊聽裝置。我要強調的要點是，影響市場的因家干頭萬緒，交易員難以全盤掌握。而唯一可以左右市場大局就是大筆進出的交易。

問：你所強調的要點，是否就是解釋技術分析有其合理性的基本原因？

答：對技術分折，我的看法是：有些技術分析相當具有可信度，然而，也有很多根本就是胡說八道。

問：這是一個很有趣的說法，哪些技術分析具有可信度，哪些又是胡說八道呢？

答：有些技術分析師宣稱可以用技術分析預測市場未來走勢。這根本是不可能的。技術分析只能用來追蹤市場過去的軌跡，而不能預測未來。你必須運用智慧，根據市場過去的走勢與變化，來判斷下一步會怎麼走。

對我而盲，技術分折有如體溫計。光靠基本分折，而不注意市場走勢的相關圖表，就如同醫生為病人治病，而不替病人勳量體溫一樣荒謬。假如你要完全單握市場情勢，你必須瞭解市場大勢所趨，亦即市場行情是旺盛還是清淡。你必須知道有關市場的一切資訊，才能在進場時佔到優勢。技術分析不但可以反映市場大勢所趨，也可能突顯市場異常的變化。以我而言，研究市場價格走勢圖是一項非常重要的工作，我可以靠它判斷市場未來可能發生的變化並預做準備。

人為炒作導致走勢假相

問：當你在研究市場價格定勢時，是否會因為這種走勢似曾相識，而且根據以往經驗顯示，這種定勢通常是市場行情上漲的前兆進場交易？我的假定是，即使沒有基本面的因素支持也是如此。

答：有時候會這麼做。不過我必須補充，只有經驗豐富，見．多識廣，而且不會受到突如其來或無法瞭解價格變動震驚的交易員，才能夠作出如此大膽的行動。

問：你通常是否都在價格向上突破時採取這類行動？

答：是的。

問：可是市場價格向上突破往往都只是假相而已。

答：價格密集盤整之後的突破，通常是值得冒險的交易機會。

問：假設市場價格是因為受當天華爾街日報一則報導的影響而向上突破，是否也能算是值得冒險的交易機會。

答：你所舉的例子與我所說偽關連性並不大。如果說玉米價格已經密集盤整了一段時間，而它因為華爾街日報報導玉米市場可能供貨短而向上突披，這種價格上揚的局面通常不會維持太久。但是如果大家都認為玉米價格沒有上漲的原因，而玉米價格卻向上突破，造成玉米價格上揚的這種力量就可能相當大。

問：你是說市場價格向上突破的原因越難讓人理解，後市就越好？

答：我的確如此認為。當市場價格走勢是投機人士炒作的產物時走勢型態通常只是一種假相。當市場價格走勢不受投機人士青睞時，技術突破性就越有意義。

問：目前市場人士大量使用電腦的走勢追蹤系統來從事交易。這種情況是不是會導致市場價格技術性假突破顯著增加？

答：我認為如此。目前市場上有數十億美元的資金是根據技術分析采決定進出的。這類系統大都使用如移動平均值等簡單的數據來進行交易，然而這種方式會製造許多市場假相。其實，我也設計了一套類似的技術分析系統來瞭解其作用。如果市場行情受到以技術分析系統進出數十億美元的影響，其意義絕對不會比蘇聯大筆買進的意義更重大。

設定停損點減少虧損

問：如果你是在市場行倩密集盤整後向上突破時才進場，然而市場行情又告疲軟，或是價格又跌回到盤整的價格區。你怎麼知道該在何時出場？你怎麼區分市場行情是暫時回檔，還是進入長期疲軟不振的階段？

答：每當我進場時，總會預先設定停損價格。這是唯一可以使我安心睡覺的方法。這也就是說，在進場之前，我就已經知道自己該在什麼時候出場，不過我總是把停損點設在技術性關卡以外的價位。

問：是否其他人設定的停損價位與你相同？

答：我從來沒考慮過這一點。我總是避免將停損點設在市場行情可能輕易達到的價位。如果你分析正確，市場行情絕不可能會回檔到停損價位。有時候在設定停損點時，我根本就會認為市場行情難以輕易達到這個水準。

問：你依靠什麼來斷定自己交易失敗？設定停損點可以減少虧損，不過如果你深信這筆交易的基本面看好，我想你一定不會就此罷休。假設你的基本分析結果其實與市場大勢背道而馳，你要到什麼時候才會放棄這筆交易？

答：首先，虧損會提醒我要減量經營。其次，就如你所說，就算我認為我的基本分折正確，但技術面也會提醒我應該三思而後行。比如說我看壞美元行情，但是美元匯價卻突破某個中期技術性關卡，在這種情況下，我會重新考慮自己對市場的看法。

問：你前面曾經提過，你自己也設計過一套技術分析系統，用以追蹤類似系統從事進出數十億美元的動向。你會使用這套系統從事交易嗎？

答：會的。根據技術分析系統進出的資金大約只佔我基金總額的5％。

問：難道這就是你對技術分析系統的信心嗎？

答：總體而言，我的技術分析系統可以替我賺錢，但是基於風險管理與市場波動等因素，我只用少量的資金根據這套系統進出。

問：你認為是否可能發展出一套可以和傑出交易員媲美的電腦交易系統？

答：我認為不可能，因為這套系統必須具有高度的學習功能。電腦只有在資訊條理清晰、層次分明以及有前例可循的情況下，才能「學習」。

例如用於醫學診斷的專家系統所以能夠開發成功，是因為資訊的條理分明。可是開發交易專家系統的最大問題，就是交易與投資的遊戲規則變幻莫測。我曾經和一些電腦專家合作，試圖發展一套交易專家系統，最後我們一致認為發展這套系統並不適宜，因為資訊不僅多樣化，而且也經常在改變。

問：是不是由於目前的交易規模遠大於從前，因此你現在從事交易也比以前艱難？

答：現在能夠提供充分流動性的市場越來越少。

資金管理是重要課題

問：你現在管理的資金是多少？

答：在6億5000萬美元以上。

問：我想其中有一半以上都是靠資本值而業的吧？

答：是的，我去年獲利就有3億美元左右。

問：交易虧損會對你造成困擾嗎？

答：目前唯一令我煩心的就是資金管理不善。從事交易常常會遭遇相當大的虧損，不過只要交易方式穩當，我就不擔心。像早期我回補十一月份黃豆的那種事才會令我害怕。不過我從那次經驗中學到了控制風險的技術。我現在每天都在進出，虧損是很正常的事。

問：在你交易生涯中，可有不如意的時候？

答：有的。我在1981年虧損約16％。

期貨鍊金術

問：這是因為你自己的錯誤，還是應該歸咎於市場本身？

答：兩者都有。當時的商品市場是我從事交易以來遭遇到的第一個大空頭市場。空頭市場與多頭市場有許多相異之處。

問：這是否因為市場經常屬於多頭，而使你掉以輕心？

答：不是。空頭市場的最大特色，是在行情大幅下跌後又告反彈。我總是出場太晚，要不就是在反彈時進場太晚而以停損出場。

問：你在那一年，還犯了什麼錯誤？

答：資金管理太差，相關交易也做得太多。

問：你的信心在那一年是否為之動搖？你是否因此而暫時收手？

答：我後來暫時收手，設計了許多風險管理系統。我很注意我持有部位的相關性。從那時候開始，我每天都會評估我持有部位的市場風險。

外匯期貨市場限制多

間：你從事的外匯交易是銀行間的市場交易還是期貨市場的交易？

答：我只在銀行間市場從事外匯交易，除非我想利用國際貨幣市場(IMM)從事套匯交易。 IMM是芝加哥商品交易所(CME)的附屬機構，同時也是全球最重要的外匯期貨交易所。銀行間市場的流動性比較高，交易費用比較便宜，同時它也是一個24小時的市場。這一點對我非常重要，因為我是一天24小時都在從事交易。

問：在你的交易中，外匯交易佔多少比例？

答：平均來說，大約有50％到60％的收益是來自外匯交易。

問：我想你交易的外幣種類應該超過國際貨幣市場所提供的五種外幣吧？

答：只要是流動性高的外幣我都交易。事實上，幾乎所有歐洲貨幣(包括斯堪地納維亞半島國家)，所有主要亞洲國家貨幣和中東國家貨幣都是我交易的對象。另外，交叉交易(Cross)可能是我最重要的交易方式，而這種方式在國際貨幣市場根本不能使用，因為合約金額是固定的。(交叉交易涉及兩種外幣，例如買進英磅，並賣出以美元計價等額的西德馬克。)

問：但是你可以根據兩種不同貨幣合約金額的大小調整買進及賣出的合約數？

答：的確，但是在銀行間外匯市場更容易做到。

問：我想你從事交叉交易，都是以美元為計價單位吧？

答：沒錯。你只要說：買進一億美元西德馬克，賣出一億美元日圓就行了。在銀行外匯市場，美元是國際通用的計價單位。

問：如果突發狀況發生或美國公佈的經濟數字與預期差距太大，使外匯市場價格劇烈展蕩，銀行間外匯市場的價格波動會比外匯期貨市場小，還是套利人士會讓這兩個市場保持緊密的關連性？

答：套利人士在這兩個市場從事套利交易，會使這兩個市場持相當的關連性。

問：銀行間外匯市場對突發事件的反應是否比較不極端？

答：是的，因為外匯期貨市場經常會發生場內交易員停損出場的情況。這時候只有靠套利人士進場來維持市場的穩定。

問：為什麼外匯期貨市場無法在外匯交易上扮演重要角色？

答：外匯期貨市場不是一個有效率的市場。運用外匯期貨市場從事對沖交易(hedging)經常會受到合約到期日及金額的限制，但銀行間外匯市場就不會如此，一切都可以根據自己的需要和銀行。

問：那麼外匯期貨市場就無法和銀行間外匯市場競爭了，是嗎？

答：是的。

難忘的「黑色星期五」

問：請你談一談你的基本分析法，你如何判斷市場的合理價位？

答：我假設當天的市場價格就是合理的價位，而我只研判那些因素發生會導致價格波動。 高明的交易員應該能夠提出各種變化的假定。我會在心中繪出全球可能發生的狀況，然後等待事態的演變予以證實。當然，這些假設狀況最後大都不可能實現，但你會突然發現其中之一與現實世界相仿，這也就是現實世界印證了某個假設。

舉例來說，在著名的「黑色星期五」全球股市大風暴爆發當天，我嚴重失眠，我也確信當晚失眠的交易員絕對不止我一位。接下來的一周，我一再假設本周可能發生的事以及這些事對美元的影響。我試著從各種角度提出假設，其中之一是全球金融市場會完全陷於慌亂當中。 在這種情況下，美元將會成為維護全球金融秩序的避風港。這也就是說美元將會因此大幅上揚。後來果然不出我所料，在那一周的週二，全球各地的資金的確從其他市場抽出轉投入美元而使美元劇揚。在往後的三天』，美元行情持續揚升，直到週末才開始回跌。到這時候，我開始明白我的假設已經獲得證實，而我也相信，美國為維護本身的利益，例如防止貿易逆差擴大，勢必會進場干預美元打壓行情。

問：你到週五才明白你的假設獲得證實，在這時候才採取行動，是不是太晚了？

答：是的。那個週末我真是度日如年，因為我知道美元在下週一末盤就可能會重挫。我一直在等美國當地時間週日晚間遠東匯市的開盤。

問：你有許多外匯交易都是在美國以外地區進行嗎？

答：是的，第一，我不論到哪裡都會攜帶全球匯市行情顯示器。第二，我有一位助理24小時全天候值勤。

問：你是不是要求你的助理在匯市行情發生重大變化等立即通知你？

答：沒錯。首先，我們會訂定行情當天可能波動的範圍，如果行情超出這個水準，我的助理就會立刻通知我，

問：你是否常常會在半夜接到助理的電話7

答：我常和一位助理交易員開玩笑，說一年只准他吵醒我兩次。不過這種情況並不常發生，而且也沒有必要。我家裡裝有匯市行情顯示器，因此我隨時都可掌握匯市的變動。此外，助理交易員的主要工作之一，就是半夜起來接電話。有時候他會在一個晚上被電話吵醒4到5次。

問：你是說你把晚間的交易授權給助理交易員來作？

答：我們至少每週作一次類似的沙盤推演，假設各種可能發生的情況以及應對之策。

問：這麼說，你的助理知道應該怎麼做，比如說某種外幣跌到135

答：是的，他知道該買進還是該賣出，這些交易決策其實事先就已經安排好了。不過如果是重大突發狀況，例如某國總理辭職或是某國政府將其貨幣貶值，助理還是會立刻通知我的。

研判交易控制風險

問：你曾經提到控制風險的重要性，以及對所持有部位應具有信心的必要性。你認為每筆交易所應承擔的風險有多少？

答：首先，我會盡量把每筆交易的風險控制在投資組合價值的1％以下。其次，我會研判每筆交易的相關性。進一步降低風險。我每天都會作電腦分析，並瞭解持有部位的相關性。隨著經驗的累積，我瞭解在持有部位相關性方面所犯的錯誤，可能會引起重大的交易危機。假如你持有八項相關性極高的部位，這無異於從事一筆規模與風險為原來人倍大的交易。

問：這是不是說，假如你同時看好西德馬克和瑞士法郎，你就會從中選擇一種自己比較喜歡的幣別，以後長期做多？

答：一點也沒錯。

問：西德馬克和日圓交叉匯率的變動速度會低於單一幣別匯價的波動嗎？

答：這也不盡然，例如最近英鎊兌馬克的交叉匯率一度在2.96與3.00之間波動，而一個月前才突破3.00的水準。可是它在突破前，由於英國央行的干預，曾有20次進攻3.00關卡而失敗的紀錄。後來英國央行終於棄守，而交叉匯率衝上3.01時，根本就沒有成交。事實上，直到交叉匯率漲到3.0350時才有成交紀錄，因此英磅兌馬克交叉匯率等於是足足上漲1％，才有交易。

問：這對銀行間市場來說，是不是相當反常的情況？

答：是的，這意味每個人都在觀察3.00的價位。當大家瞭解英國央行不會再度干預時，就沒有人願意賣出英鎊。

問：你認為交叉匯率所能提供的交易機會優於單純的美元交易嗎？

答：是的，因為很少人會注意到交叉匯率。越少人注意，交易的機會就越好。

問：你的交易風格包含了基本分析和技術分析，假使我告訴你，柯凡納，我們要把你關在房間裡，你只能從基本面的市場資訊與技術面的統計圖表中選擇一項來從事交易，你會選擇哪一項？

答：這等於是要求醫生只用診斷或體檢表為病人治病。事實上；兩者都有需要。不過，如果一定要選擇其一，我認為基本面的資訊比較重要。在1970年代，光靠技術分析就可以賺錢，不過當時市場上並不沒有充斥所謂技術性假突破現象。然而今天，幾乎每個投資入都是技術分析專家，而且也許出現許多技術性交易系統。我認為這種轉變使得偏重技術面的交易員難以從事交易。

問：讓我們把話題轉到股市，你認為股市與其他金融市場在本質上有何不同？

答：股市走勢經常出現短期反彈或回檔。行情上漲後總會下跌。然而商品市場走勢則是根據實質商品的供需來決定。如果市場上供應短缺，價格一定會呈現持續上揚的走勢。

問：如果股價指數期貨的波動比較劇烈，是否仍然可以運用技術分析來操作

答：或許可以。通常較長期的操作方式往往可以捕捉到股市上揚偽大波段，只是停損價格的範圍要設得大一點。

問：為了避免短期回檔，你必然著眼於捕捉長期走勢嗎？、

答：在股市我比一般交易員更能持長，甚至在大幅回檔時也盡力不出場。

問：有人把1987年10月全球股市風暴歸咎於電腦程式交易，你的看法呢？

答：我認為那次股市崩盤牽涉到兩個因素，一個是股市行情已經漲過頭，因此難以承受利率調升以及其他基本面因素所引用發的壓力。另一個則是退休基金運用，所謂投資組合保險的操作方式大量殺出持股，而引發賣壓。

沒有天生的超級交易員

問：成為一個超級交易員，是否要靠天份？

答：就某方面來說，是的。因為畢竟不是每一個人都能成為超級交易員。

問：要做一個成功的交易員，天分與努力孰輕孰重？

答：假如你不努力，你絕對不可能成為成功的交易員。

問：有沒有交易員可以憑直覺而獲致成功？、

答：光靠直覺最多也只能維持短暫的好光景。我聽說過許多成功來得快去得也快的交易故事。市場上常常會有如某人猜中砂糖價格會上漲到40美分，或各月份銅期貨價差會擴增的事情發生。例如我就聽說有一位交易員去年因為猜中各月份銅期貨價差會大幅擴增，而賺了2700萬美元，可是他後來又全賠光了。

問：你對新進的交易員有什麼建議？

答：我要強調，必須先學會如何控制風險。其次，少量經營是我第二個建議。不論你認為你所持有的部位應該有多大，都應該再減少一半。根據我的經驗，新手的野心都太大，往往會持有應持有部位的三到五倍，結果導致每筆原來只應擔負1％到2％風險的交易，卻須承擔5％到10％的風險。

問：除了交易過量之外，新進交易員最常犯的錯誤還有哪些呢？』

答：把市場擬人化。市場並不具有人格，它決不在意你是否賺錢。假如有一位交易員常說：「我希望市場如何、如何……。」這就無異於憑自己的喜好進出市場，終將自毀前程，因為他顯然已放棄了對市場的警覺性。

進場前先決定出場時機

我經由這次訪問，對於的柯凡納的分析能力佩服得五體投地。直到現在，我都想不通，他是如何騰出時間分析各國錯綜複雜的經濟情勢，更遑論將這些分析整合成一幅完整的圖書。很顯然地，柯凡納高明的基本與技術分析技術，絕非一般的交易員所能望其項背。不過柯凡納似有一些交易方法是一般交易員學得會的。柯凡納把風險管理列為交易成功的第一要件，他本人總是在買進前就先決定出場的時機。同時，他也強調，應該以整個投資組合來評估風險，而不是根據個別的交易來評估。這個觀念對於具有高度相關性的交易尤其重要。

在對柯凡納的訪問中，令我印象最深刻的，乃是他設定停損的方式。他說：「我總是避免所設的價位能讓市場行情輕易達到……。」憑藉如此的方式，柯凡納盡可能地減少被迫出場的機會，而且也能有足夠的時間等待市場行情反彈。這種方式的後精髓是：如果市場行情真的達到停損點，這顯然表示這筆交易犯了錯誤。由此可知，設定停損價格應不只是表示每筆交易應該承擔虧損的最大金額。

柯凡納最糟糕的一筆交易是肇因於過份衝動。根據我個人的經驗，從事交易最具有破壞力的錯誤，就是過份衝動(請不要與直覺混為一談)。任何人從事交易都應根據既定的策略方向前進，千萬不要因為一時衝動而倉促改變策賂。例如因朋友的推薦而買進一筆未經計劃的期貨合約，或只因為市場行情一時不振，而在價格尚未預先設定的停損點之前就匆促出清所持有資產的部位。

最後，柯凡納認為，一個成功的交易員應該具有堅毅、獨立、自我主張的個性。他並且也強調，承認與接受失敗是成為一個成功的交易員的必經過程。